السياسة النقدية رخيصة؟ دعونا نحتفظ بالحكم

0

توبي نانجل كان سابقًا الرئيس العالمي لتخصيص الأصول في Columbia Threadneedle Investments. توني ييتس أستاذ سابق للاقتصاد ورئيس استراتيجية السياسة النقدية في بنك إنجلترا.

كانت فاتورة الفائدة المتزايدة لبنك إنجلترا محل تركيز متزايد خلال الأسابيع القليلة الماضية. تضخمت الميزانية العمومية لبنك إنجلترا لتقترب من 900 مليار جنيه إسترليني بعد موجات من التيسير الكمي. وبينما كانت هناك أرباح مالية مرتبطة بتقصير هيكل السعر بشكل فعال – حوالي 123 مليار جنيه إسترليني حتى نهاية أبريل – فقد تكون هناك تكاليف مالية مع ارتفاع الأسعار. اذا مالعمل؟

أولا ، خلاصة سريعة للميكانيكا.

ما يقرب من 15 عامًا حتى الآن لا يوجد اتفاق حول كيفية عمل التيسير الكمي كسياسة ، لكنه عمليًا واضح ومباشر. اشترى بنك إنجلترا حوالي 875 مليار جنيه إسترليني من الفوائد المطبقة بالإضافة إلى عدد قليل من سندات الشركات. لقد دفعت مقابل هذه القيم مع احتياطيات البنك المركزي الجديدة. على هذا النحو ، تضخم جانب الأصول في الميزانية العمومية للبنك (السندات الذهبية!) وكذلك الخصوم (الاحتياطيات!).

قبل التسهيل الكمي ، حدد بنك إنجلترا أسعار الفائدة الليلية عن طريق ضبط كمية الاحتياطيات (غير المدفوعة) في السوق. بعد ذلك ، سوف تتزاحم البنوك التجارية للاقتراض أو إقراضها لبعضها البعض بسعر ، وكان هذا السعر (السوق) هو سعر البنك.

يعني التيسير الكمي إنشاء كميات هائلة من الاحتياطيات ، لذا فإن ضبط كميات الاحتياطيات بدقة على السعر المستهدف لم يعد مجديًا. فقد البنك قدرته على وضع حد أدنى للمعدلات وأدرك ما يلي: أ) ستواجه المؤسسات المالية مشاكل من هذا الحجم بحيث يمكن أن تكون المعدلات السلبية انكماشية وليست محفزة ؛ ب) يمكن أن تكون هناك بعض النتائج السلبية غير المتوقعة للانغماس في عالم أسعار الفائدة السلبية غير المدارة. كان دفع الفائدة على الاحتياطيات وسيلة للحفاظ على السيطرة على الأسعار ، مع القيام بمبالغ ضخمة من التيسير الكمي.

وبالتالي ، أدى التيسير الكمي إلى حصول البنك على كوبونات على السندات الذهبية التي اشتراها ودفع فائدة على الاحتياطيات. كان الحمل الإيجابي ، ولا يزال ، هائلاً:

ولكن الآن ، مع ارتفاع أسعار الفائدة ، تهدد تكاليف الفائدة المرتبطة بجانب المسؤولية في دفتر التيسير الكمي (الفائدة على الاحتياطيات) بتجاوز الدخل من جانب الأصول في دفتر التيسير الكمي (السندات الائتمانية).

هل سيؤدي هذا إلى إفلاس بنك إنجلترا؟ بالطبع لا! بغض النظر عن أنه من الصعب على البنك المركزي – الذي يمكن أن يتخيل حرفيًا أن يتخيل قدرًا جديدًا من المال كما يحلو له – أن ينفد من مطالباته ، كان البنك حريصًا في بداية التيسير الكمي للتأكد من أن البرنامج بأكمله قد تمت رعايته من قبل خزانة صاحبة الجلالة. في المقابل ، تلقت وزارة الخزانة كل ذلك ضخم حمل إيجابي.

ولكن بقدر ما هو موصوف ، يبدو أن دافعي الضرائب في مأزق لأرباح وخسائر واحدة من أكبر التداولات طويلة الأجل في التاريخ. في وقت ترتفع فيه العائدات. ويتحول صافي التدفق النقدي إلى سالب بمجرد أن يتحرك سعر البنك شمالًا بنسبة 2 في المائة.

قام اثنان من مؤسسات الفكر والرأي في المملكة المتحدة ، المعهد الوطني للبحوث الاقتصادية والاجتماعية ومؤسسة الاقتصاد الجديد ، بنشر خطط للحفاظ على هذه الفكرة الإيجابية.

تعتمد خطة NIESR على رؤى بيل ألين ، الرئيس السابق لقسم عمليات السوق في بنك إنجلترا والمؤرخ الاقتصادي الذي كتب التاريخ النقدي النهائي للمملكة المتحدة في الخمسينيات. في بداية العقد ، كان دين بريطانيا إلى الناتج المحلي الإجمالي 175 في المائة ، وبحلول عام 1959 انخفض هذا إلى 112 في المائة على الرغم من النمو المتواضع والتضخم المنخفض. كيف؟ يجادل ألين بأن القمع المالي الصريح – سيطرة السلطات النقدية المباشرة على البنوك والائتمان – كان هو الحل ، وأن الدروس المستفادة من تشرين الثاني (نوفمبر) 1951 يمكن اقتراضها لقمع البنوك ماليًا اليوم.

على وجه التحديد ، جادل NIESR في الصيف الماضي بأنه يجب تخصيص البنوك بشكل إلزامي لمدة عامين ينطبق على البنوك التجارية بأسعار غير السوق في مقابل احتياطياتها “كوسيلة لاستنزاف الأصول السائلة من النظام المصرفي ، وعزل الجمهور المالية إلى حد ما من التكاليف المتكبدة عند زيادة أسعار الفائدة قصيرة الأجل ، كما كانت في مارس 1952 “. لقد كلف الفشل في اتباع هذه الخطة ، وفقًا لـ NIESR ، وزارة الخزانة البريطانية 11 مليار جنيه إسترليني.

على النقيض من ذلك ، تتبع خطة NEF اقتراح اللورد تورنر بدفع فائدة صفرية على كتلة كبيرة من الأرصدة الاحتياطية للبنوك التجارية ، ولكن الاستمرار في دفع الفائدة على الأرصدة الهامشية المتبقية. هذا النهج له سابقة دولية: كيف تتم الأمور في منطقة اليورو واليابان. تعتقد NEF أن HM Treasury ستوفر 57 مليار جنيه إسترليني على مدى السنوات الثلاث المقبلة إذا تم تبني خطتهم.

أموال مجانية! أين الفائدة؟

حسنًا ، خطة NIESR هي. . . محير. يعترف المؤلفون بأن تنفيذه سيؤدي إلى ارتفاع العائدات ويمكن أن يعطل سوق السندات الحكومية بطرق غير متوقعة بما فيه الكفاية. ويوصون بأن “يمكن لخطوة أولى متواضعة أن تختبر حجم مثل هذا التأثير”.

في عالم يشكّل فيه تاجر فوركس بالبنك المركزي يدعو لفحص الأسعار تدخلاً ، يمكن أن تنتهي هذه “الخطوة الأولى المتواضعة”. . . بشكل سيئ؟

وأي مخطط يفرض إعادة تشكيل غير مخطط لها وأساسي للميزانية العمومية لكل بنك تجاري من شأنه أن يطرح مجموعة متنوعة من أسئلة الاستقرار المالي. ربما ليس من المبالغة القول إن تنفيذ الخطة ربما تسبب في أزمة مالية. ومع ذلك ، كانت الخطة ستؤدي إلى انخفاض دخل البنوك بمقدار 11 مليار جنيه إسترليني وزيادة دخل الحكومة بمقدار 11 مليار جنيه إسترليني.

بالنسبة لأي صانعي سياسة يقرؤون هذا التفكير “نعم ، لكن أحد عشر مليارًا!” ، فإن الطريقة الأقل خطورة لخدش هذه الحكة قد تتمثل في تقديم ضريبة مكاسب غير متوقعة بقيمة 11 مليار جنيه إسترليني وربما لا تؤدي بطريق الخطأ إلى حدوث أزمة مالية.

على النقيض من ذلك ، تبدو خطة NEF أكثر منطقية. إنه متجذر في الممارسات التي عملت بها البنوك المركزية الرئيسية الأخرى (وإن كان ذلك فقط خلال فترات أسعار الفائدة السلبية).

ولكن كما كتب بيل ألين (من خطة NIESR) ، يمكن أن يكون لها عواقب سلبية على النظام المالي وستحول التيسير الكمي من أداة للسياسة النقدية إلى أداة للضرائب. علاوة على ذلك ، ستكون الضرائب مستمرة ومفتوحة ، مع فرض ضرائب أكبر على البنوك التجارية مقارنة بالقنوات المالية الأقل تنظيمًا. ستؤدي زيادة مخزون التيسير الكمي إلى زيادة الضرائب على البنوك التجارية ؛ سيؤدي فك التسهيل الكمي إلى خفض الضرائب على البنوك التجارية. وهذا يقلب المنطق التقليدي لعمليات الميزانية العمومية (حيث يرتبط التيسير الكمي عادة بالتيسير) رأسًا على عقب.

يجادل البعض بأن علينا فرض ضرائب أكبر على البنوك. يجادل آخرون بأن القيام بذلك سيؤدي فقط إلى دفع التكاليف عبر المجتمع ، وزيادة مخاطر عدم الاستقرار المالي وإعاقة النمو. إذا أراد المستشار فرض ضرائب أكبر على البنوك ، فلماذا لا … إيه … فرض ضرائب على البنوك؟ إن إلزام هذا القرار إلى الأبد بالقرار المتعلق بكيفية تنفيذ موقف السياسة النقدية المرغوب فيه هو أمر غير منطقي.

ومع ذلك ، فإننا نرى حجة قوية لتسريع الجدول الزمني الجليدي للبنك لفك التسهيل الكمي ، أو لبيع سندات تعقيم جديدة في النظام – والعودة إلى نظام متوسط ​​الاحتياطي الذي كان سائداً في العام الماضي. من قبيل الصدفة ، أن هذه الاحتياطيات لن تتطلب حقًا أي أجر.